市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益。
彼得·伯恩斯坦
与全球金融危机相关的繁荣——衰退周期，为我们提供了在2005到2007年年初以高价卖出，以及随后在2007年年底和2008年以恐慌价格买入的机遇。从许多方面来讲，这是一个千载难逢的机会，在周期中逆势而动的逆向投资者们有了扬名立万的黄金机遇。但是在本章，我想指出的是，并不是总有伟大的事情等着我们去做，有时我们可以通过敏锐的洞察和相对消极的行动将成果最大化。耐心等待机会——等待便宜货——往往是最好的策略。
保罗·约翰逊：马克斯在这一章中贡献了杰出的智慧。有一种考验与许多投资者对于应在何时增加投资感到困惑有关，实际上，所有这些研究都表明，绝大多数投资者会过度交易其证券投资组合。伴随着这种考验，很难说明人类是生来就有耐心的。
所以，在这里我要提醒你：等待投资机会到来而不是追逐投资机会，你会做得更好。在卖家积极卖出的东西中挑选，而不是固守想要什么才买什么的观念，你的交易往往会更为划算。机会主义者之所以买进某种东西，因为它们是便宜货。在价格不低时买进则没什么特别。
在橡树资本管理公司，我们的格言之一是：“我们不找投资，投资找我们。”我们尽量做壁上观。我们不会怀揣“购物清单”出门寻找，而是等待电话铃声响起。如果我们打电话给持有者说，“你有x，我们想买”，价格就会上去。但是，如果持有者打电话给我们说，“我们被x套牢了，想脱手”，价格就会下降。因此我们更喜欢相机而动，而不是发起交易。
任何特定时间点上的投资环境都是特定的，除了接受它并从中投资之外，我们别无选择。可供一搏的钟摆或周期极限并不总是存在。有些时候，贪婪和恐惧、乐观和悲观、轻信和怀疑是平衡的，因此明显的错误是不会出现的。大多数定价可能看起来是大致公平的，而不是显著过高或过低。在这样的情况下，令人兴奋的低买高卖是不太可能出现的。
乔尔·格林布拉特：这是专业投资者最难掌握的技能之一：日复一日地工作，却一无所获。
识别市场环境并做出相应的行动决策是成功投资必不可少的。其他可能的行为包括：在没有认清市场的情况下采取行动，在无视市场状况的情况下采取行动，相信我们可以在某种程度上改变市场。这些都是不可取的。结合我们所处的环境适当地投资才是明智之举。事实上，除此之外的其他任何做法都是行不通的。
我从哲学中得到了这个结论：
20世纪60年代中期，沃顿商学院的学生必须选择一门非商业辅修课，我通过辅修5门日本研究课程达到了这一要求。令我惊讶的是，这些课程成为了我大学生涯的亮点，并且为我后来建立我的投资理念做出了重要贡献。
日本早期最有价值的文化之一是“无常”。在我看来，无常是对“转法轮”的认识，含有接受变化和起落的必然性之意……换言之，无常意味着周期有起伏，事物来而往，环境在以不受我们控制的方式而改变。因此，我们必须承认、接受、配合并且响应。这不就是投资的本质吗？
……逝者已矣，覆水难收。过往造就了我们面临的现状。我们所能做的，不过是客观地认识环境，并以此为前提，做出我们能够做出的最好的决定。
《就是这样》，2006年3月27日
沃伦·巴菲特的理念比我的理念在精神层面上略少一些，他没有用“无常”，而是以棒球作为类比。
在伯克希尔–哈撒韦公司1997年的年报中，巴菲特提到了绰号“利刺”的泰德·威廉姆斯——史上最伟大的击球手之一。对所参与的比赛进行深入研究是他成功的一个重要因素。他把好球区分解为77个棒球大小的空间，并将结果绘制在本垒板上。他知道只有击打“最佳位置”的投球时，击球率才会更高。当然，即使有这样的认知，他也不可能整天等待完美投球；如果三投不击，他就要被三振出局。
早在1974年的11月1日的《福布斯》上，巴菲特就指出，就这一点来说，投资者是有优势的，只要他们能够领悟。因为投资者不会被三振出局，所以他们不必承受行动的压力。他们可以错过无数机会，直到一个极好的机会出现在眼前：
“投资是世上最棒的交易，因为你永远不必急着挥棒。你只需站在本垒板上，投手以47美元投给你通用汽车，以39美元投给你美国钢铁！没有人会被三振。在这里没有惩罚，只有机遇。你可以整日等待你喜欢的投球；当守场员恹恹欲睡时，你便可以快步上前一击命中。”
《你的游戏策略是什么》，2003年9月5日
乔尔·格林布拉特：我会经常想到这个类比（特别是当我有点儿犯懒的时候）。
投资最大的优点之一是，只有真正做出失败的投资时才会遭受损失。不做失败的投资就没有损失，只有回报。即使会有错失制胜机会的不良后果，也是可以容忍的。
塞思·卡拉曼：标准依然是很重要的。设定标准过高，你或许仍然持观望态度。设定标准过低，你将会立刻全力注入资金——这与你在没有标准时的表现毫无区别。经验和全方位的思维是设定标准的关键所在。
错失制胜机会为什么会产生不良后果？要知道，投资者是普遍为金钱而竞争的，因此没人会在失去获利机会时完全无动于衷。
对于帮人理财的专业投资者来说，其中的利害关系更为严重。如果投资经理在繁荣期错过的机会太多，得到的收益太少，他们就会承受来自客户的压力，并最终失去客户。这在很大程度上取决于对客户习惯的培养。
克里斯托弗·戴维斯：进行有效的客户管理的关键总是在于——降低他们的期待。
橡树资本管理公司一直态度鲜明地表达我们的信念：投资失败比失去一个获利机会更值得重视。因此，我们的客户都有将风险控制放在全盘获利之前的心理准备。
乔尔·格林布拉特：我们也许会仔细查看五六十种投资，以便从中发现少数的佼佼者。如果我们买了6种且进展顺利，并因此错过了50种应该购买的，也不会认为这将造成损失。
将球棒搭在肩上，站在本垒板上观望，是巴菲特对耐心等待机会的解读。当且仅当风险可控的获利机会出现时，才应该挥动球棒。为了做到这一点，应尽最大努力弄清我们所处的是一个低收益环境还是高收益环境。
几年前我想到了一个寓言，可以恰当地类比低收益环境。这个寓言叫作“猫、树、胡萝卜和大棒”。猫是投资者，需要应对投资环境，而树是环境的一部分；胡萝卜——接受新增风险的激励——来自似乎可以从高风险环境中获得的高收益，而大棒——放弃安全的动力——来自较安全的环境所提供的低水平预期收益。
胡萝卜诱惑着猫采取高风险策略，爬向更高的枝头捕食晚餐（它的目标收益），大棒则激励着猫向上爬，因为停在靠近地面的地方得不到食物。
在大棒和胡萝卜的共同作用下，猫不断向上爬，直到最终到达树尖，将自己置于危险境地。我们观察到的关键一点是，即使在低收益环境中，猫也在追求高收益并承担新增风险的后果，尽管它们自己往往并未察觉到这一点。
债券投资者称这一过程为“攫取收益”，传统上用于表示随着较安全投资的收益下降，投资者为了得到在市场上涨之前的惯有收益而进行高风险信贷投资。这种为了延续收益而承担新加剧的风险的模式往往会在周期中不断重复。那些收益攫取者的座右铭似乎是：“如果不能通过安全投资得到你需要的收益，那么就通过高风险投资去得到它。”
在上一个10年的中期，我们目睹了这一行为的不断上演：
（信贷危机之前），投资者无法抵御杠杆的诱惑。他们借入低成本短期资金——期限越短，成本越低（如果愿意承诺按月还款，你的贷款成本就可以很低）。他们用这笔钱去购买流动性不足和（或）包含基本面风险因而能够提供高收益的资产。世界各地的机构投资者们凭借两枚提供低风险高收益的“银弹”——证券化与结构性的最新承诺，占领了华尔街。
从表面上看起来，这些投资很合理。它们承诺了令人满意的绝对收益，因为杠杆购买的收益大于资本成本——收益会很可观……只要不发生意外。
然而就像往常一样，对利润的追求导致了错误。预期收益看起来很好，但也有可能出现一系列极其糟糕的结果。许多技术和结构的成功靠的是未来走势与过去相似。我们所依赖的许多“现代奇迹”并未经过验证。
《这一次没有什么不同》，2007年12月17日