第二种方式出现在收购方公司的股票在市场上的交易价格，等同于或高于其内在价值时。在这种情况下，把股票当作货币进行收购，实际上，提升了收购方公司股东的财富。这类并购在1965～1969年期间发生了很多起。但在1970年之后，这些并购活动的大多数所造成结果是相反的，被收购公司的股东收到了大大膨胀了的货币（通常是由于会计假账和推销技巧造成的），他们在这些交易中损失了财富。
关键词：三种避免价值破坏的方式
近些年来，第二种方式只发生在极少的大型公司身上。这种例外的情况，主要是这些公司具有诱人的前景和增长的业务，使得市场暂时给予的估值等于或高于其内在价值。
第三种方式适用于进行并购的收购方，在完成并购行为之后，回购与先前发行的、用于收购的同等数量的股票。以这种方法，那么，先前以股票对股票的并购，有效地变成了现金对股票的并购。这种回购是修复损失的动作，我们的长期读者一定会准确地猜到，我们更倾向于直接提升股东财富的回购，而不仅仅是修复之前的损失。在橄榄球比赛中，触地得分比取回漏接更令人兴奋。但是，当接球失误已经发生，那么后续的弥补措施也很重要。我们打心眼里推荐这种弥补损失的回购行为，它将糟糕的股票交易变成了公平的现金交易。
在并购过程中，使用的语言措辞往往也会对发行产生干扰，并助长管理层的非理性行为。例如，“稀释”经常被用于计算形式上的账面净资产和当前每股净利润，尤其是对于每股净利润特别强调。当从收购方出发的计算结果是负值（被稀释的）时，那么，一个证明收购合理的解释将会出台（即便不是到处可见，至少是在内部）。解释中会说明，收益曲线会在将来的某个时间交汇，到达令人满意的效果。（尽管并购的交易经常会在现实中失败，但他们在规划论证时从来不会失败。）
如果一个ceo明显地看好一个并购项目，他的下属和顾问们都会千方百计地论证项目的可行性，无论任何价格都可以被论证为该项目的实施是理性的。如果上述计算的结果直接就是正值，也就是说没有被稀释，那么，收购方会认为不必做出任何说明解释。
关键词：并购中发新股的措辞问题
对于这种稀释的关注有些过头，每股净利润（甚至未来几年的每股净利润）在大多数企业估值中是一个重要的变量，但是，它远远不足以达到无所不能的重要地步。
有很多并购，在这个有限的意义上并没有稀释价值，但它们即刻损害了收购方的价值。但也有一些并购，在发生之时，就稀释了当期以及近期的每股盈利，但实际上提升了价值。真正重要的是，以内在价值为衡量标准，看一项并购是否稀释或非稀释。（这样的衡量涉及很多变量的考虑。）我们认为从这个观点出发的对于稀释的计算才是最为重要的（但极少有人这么做）。
第二个语言措辞问题，与交换的方程等式有关。
如果a公司声明它将发行新股收购b公司，这个过程习惯上会被描述成：“a公司收购b公司”，或“b公司被卖给a公司”。如果更进一步思考这件事，换一个说法或许是有些笨拙，但却是更为准确的描述：“出售部分a公司以收购b公司”，或“b公司股东收到部分a公司股票，用以交换其手中的b公司股票”。
在一笔交易中，你所付出的与你所获得的同等重要。由于在并购中，价值数量的计算是非常复杂的，费时耗力，但即便被最终付出多少的数量计算给耽搁了，这条规矩依然正确。
在并购之后的普通股或可转换债的发行，或是为了一笔交易而筹措资金，或是为了增强公司财务报表的稳健实力，都必须完全地计算在并购方案之中，进行完整的估值计算。
如果管理层和董事会反问一下自己，按照出售公司部分股票sup/sup的思路出售公司100%股票的问题，他们的头脑会变得更加清晰敏锐。如果得到的答案是以同样的方案整体出售公司并非明智之举，那么他们应该反问一下，为什么要以同样的方案出售公司部分股票？管理上小的愚蠢会积累为大的愚蠢，而不可能是大的胜利。（赌城拉斯维加斯的成功，正是建立在财富转移的基础之上，这种财富的转移正是源于人们热衷于参与那些看似微小却不利的资本转移游戏。）
在注册的投资公司中，“支出与取得”的因素最容易计算。假设x公司——它的交易价格只是资产价值的50%——打算并购y公司。并购的方案是，x公司决定发行等同于y公司市值的新股。
这样一种股份的交换，导致x公司是以先前2美元的内在价值换取y公司1美元的内在价值。那么，x公司的股东和sec会迅速提出抗议，涉及其中的是注册投资公司的公平原则。这类交易简直不可能获得批准。
在制造业、服务业、金融领域的公司中，价值的计算通常不像在投资公司中那么精确。但是，我们看到发生在这些行业中的并购，同样惊人地损害着收购方股东的价值，正如上面假设的例子一样。如果管理层和董事会在衡量双方公司价值时，使用同样的公平标准，这种损害就不会发生。
最后，应该说明一下，在稀释价值的新股发行中，收购方公司股东所遭受的“双重打击”效应。在这种环境下，第一重打击来自于并购直接引发的内在价值的损失。
第二重打击，来自于股票市场对于稀释后企业价值的向下理性修正。委托管理的资产可以分为两类，一类是寄存在那些通过不明智的股票发行，有着价值损毁记录的管理人手中；一类是委托那些具有同样才能，但厌恶任何损害股东利益行为的管理人手中。对于这两类人手中管理的资产，人们的出价自然不同，无论现在还是未来的股东心中自然会有一杆秤。一旦管理层显示出对股东利益的迟钝，权益持有人将会有相当长一段时间忍受价格/价值比所带来的痛苦（相对于其他股票），无论管理层如何保证此类价值稀释的行为仅此一次，下不为例。
市场对于此类保证，就像在餐馆里用餐，在沙拉里发现一只虫子得到的解释一样。即便这个解释由一位新的侍者给出，但无论对于被冒犯的客人，还是邻座正在琢磨点什么的客人，一定还是大倒胃口，直接导致需求的下降（由此波及市场价值）。
反之也是一样。当管理层证明自己不愿发行新股损害股东利益，公司在股市上会得到与其内在价值相应的最高待遇。
关键词：不负责任的新股发行带来的双重打击
我曾经提到过，如果伯克希尔遇见收购的情况，我们强烈倾向于用现金而不是用股票进行收购。对历史记录的研究将会告诉你们为什么这么做。如果我们所有的收购都以股票的方式进行（除了两个我们以发行股票收购的关联公司：多元零售公司和蓝筹公司外），计算下来，你会发现我们股东利益的情况，会比我不做这些收购时也许更糟糕一点。当我发行股票进行收购时，我在花你们的钱，尽管这么说让我感到难过。
需要澄清一件事：收购中涉及的两种成本，1被卖家以某种形式所误导；2或在收购之后，由于管理层的勤奋和技能不足而导致的失败。这两种成本在我们这里从来没有发生过。相反，在我们进行交易谈判时，卖家完全开诚布公，并且一直干劲十足，效率很高。
我们的问题在于，我们旗下聚集了很多了不起的公司，这意味着如果想卖掉它们的一部分去换取新的东西，这样的想法几乎毫无道理。如果我们为了收购而发行新股，就会降低你们在伯克希尔集团体系中的持股比例——也就是相应减少了部分权益，例如可口可乐、吉列、美国运通，以及我们所有的运营良好的企业。一个来自运动项目的例子可以证明我们所面临的困难：对于一个棒球队而言，能够得到一个击出0.350的球手几乎是件完美的事，但如果球队需要用一个0.380的击球手与其交换那就不合算了。
由于我们的花名册上已经载满了0.380的击球手式的优秀成员，我们宁愿在收购时支付现金。我们的记录可圈可点，非常不错。从1967年收购国民保险公司开始，我们持续收购其他公司，例如禧诗糖果、《水牛城新闻报》、思考特·费泽公司、盖可保险，在这些收购中我们都使用现金，绝大部分公司在我们购买之后的表现相当惊人。这些并购活动给伯克希尔的股东带来了巨大的价值。的确，它们远远超过我们当初购买时的预期。
我们认为，几乎不可能得到比现有公司业务和管理层更为优秀的替代者。我们的情况恰恰与柯莱特sup/sup的莫德雷德sup/sup的情况相反，格纳维尔（guenevere）评论说：“对于他，我只想说一件事，他一定会有不错的婚姻，因为每个人都在他之上。”但对于伯克希尔而言，找一个配得上的公司，有一个不错的婚姻，极其困难。
在考虑企业并购时，很多管理层倾向于关注是否该项并购对于每股盈利有稀释或非稀释的效应（或对于金融机构，在每股净资产方面的影响）。这种过于关注的强调，蕴藏着巨大危险。设想一下，一个25岁的mba（工商管理硕士）一年级学生正在考虑，将其未来的经济利益，与一个25岁的做零活的民工未来的经济利益进行合并。mba学生会发现，将自身的权益用“以股换股”的形式与民工的权益合并，会提升他的近期收益（而且是大规模的提升）！但是，还有什么交易比这更加愚蠢呢？
在公司的交易中，当被收购的目标公司具有不同的前景、不同的运营和非运营资产的混合结构，或者不同的资本结构，那么作为收购方，如果仅仅专注于眼前的盈利情况，难道不是同样的愚蠢吗？
在伯克希尔公司，我们回绝了很多可以即刻提升当前和近期盈利，但会降低每股内在价值的并购机会。取而代之的是，我们的方式是遵循加拿大著名的冰球运动员韦恩·格雷茨基（waynegretzky）的建议：“到冰球将要去的地方，而不是到冰球所在的地方。”我们这样做的结果，是伯克希尔的股东现在所拥有的财富，比之刻板地照搬教科书，一味刻舟求剑的做法，多出的财富量级可以十亿美元计。
令人悲伤的事实是，大多数大型收购呈现出严重的失衡：它们是被收购方股东的财富富矿；它们提升了收购方管理层的收入和地位；它们是投资银行家和买卖双方职业顾问有利可图的蜜罐。但是，这种收购经常会减少收购方公司股东的财富，而且减少的数量还很可观。
发生这样的结果，主要是因为收购方的管理层支付的内在价值比得到的多。对此，已经退休的美联银行负责人约翰·梅德林（johnmedlin）评价说：“够了，你们就是在玩反向的连锁信游戏。”
随着时光的流逝，一家公司管理层的资产配置能力对整个帝国的价值有着巨大的影响。顾名思义，一家优秀的企业（至少在度过早期阶段之后），所产生的钱远远多于其内部消耗所需。这家公司当然能以分红或回购的方式将钱分给股东，但在现实中，ceo经常会问那些战略规划人员、顾问或投资银行家们，是否应该进行一场或两场收购活动更好。这就像问你的室内设计师，是否你需要买一块5万美元的地毯。
收购产生的问题常常因其生物学的偏差而被放大。很多ceo们能够获得他们今天的社会地位，是因为他们具有丰富的动物精神和自负秉性。如果他们具有这些强烈的品质——应该承认，有时这正是他们的优势所在——那么，当他们达到辉煌顶峰的时候，这些特点并不会消失。当这样一个本来就雄心勃勃的ceo，被他的顾问们鼓动着进行并购交易时，他的反应可想而知。这样鼓励性的推动原本就是多余的。
前些年，我的一位ceo朋友——必须说明这是一个玩笑——无意中对很多大型的交易进行了病理学的描述。这位朋友管理着一家经营财产险、灾害险的保险公司，曾经试图向董事会解释为什么要收购一家人寿保险公司。在进行冗长沉闷的、经济学和战略理论分析之后，他突然扔掉了手中事先准备的脚本，带着孩子般顽皮的表情，说了一句：“哦，哥们儿，别人家的孩子都有。”
在伯克希尔公司，我们的管理层将继续从那些看似平常的生意中取得超常的回报。对于如何安排公司运营取得的盈利，首先，这些公司的管理层会优先考虑各自业务运营的资金需要。余下的资金，他们将会输送给芒格和我，我们将运用这些资金构建每股内在价值。
关键词：我们喜欢的收购对象具有三个特征
我们的目标是获得部分或整体的这样的公司，它们具有三个特征：1我们看得懂；2具有稳健良好的经济基础；3由我们喜欢、尊敬、信任的管理层运营。
1981年，1982年，1997年，1994年。
即发行新股。——译者注
camelo，传说中亚瑟王的宫殿所在地。——译者注
mordred，亚瑟王的侄子和骑士。——译者注