伯克希尔发行过本金总额为9.026亿美元的零息可转换次级债券，该债券目前在纽约证券交易所挂牌。承销商所罗门兄弟公司（salomonbrothers）提供了极佳的服务、有益的建议和完美无瑕的执行力。
当然，大多数债券要求定期支付利息，通常半年支付一次。零息债券与此不同，没有利息的支付。零息债券的投资者通过以相对于到期价值的一个很大折扣价买入债券而获得收益。它的有效利率取决于初始的发行价、到期价值，以及发行日到到期日的时间长短。
关键词：“专家”类型的错误
以我们的情况而言，伯克希尔发行的债券为期15年，以到期价值的44.314%的价格发行。对于债券的投资者而言，经过数学计算，这相当于每半年支付一次5.5%的复合利率。因为我们每发行1美元面额的债券，实际收到0.4431美元的现金，我们发行此次债券实际获得的现金总额为4亿美元（这其中已经减去了950万美元的发行费用）。
债券的发行面值为1万美元，并且每张债券可以转换为0.4515股伯克希尔的股票。因为每1万美元面值的购买成本为4431美元，这意味着转换价格为每股9815美元，相对于当时市场的股价具有15%的溢价。伯克希尔公司在1992年9月28日之后的任何时间，可以按照孳息后的价值（最初发行价加上每半年支付的5.5%复利）赎回债券，而且，债券持有人在两个特别的日期——1994年和1999年的9月28日——可以要求公司按照孳息后的价值赎回债券。
在税务方面，伯克希尔每年有5.5%的利息可以用于税务抵扣，尽管我们无须向债券持有人支付任何款项。减少的税务支出对于我们的整体影响是产生正的现金流，这对于我们是非常有益的利好因素。由于一些无法确定的变量因素，我们无法确切计算精确的有效利率，但无论如何，实际的利率都远低于5.5%。与此同时，这在税法上也具有对称效应：任何持有债券的纳税人必须每年按5.5%的利息收入报税，即便他没有收到现金。
无论我们的债券，还是一些其他公司（尤其是洛伊斯保险公司（loews）和摩托罗拉公司）发行的类似债券，都与近些年来大量发行的其他零息债券有所不同。当然，对于这些零息债券，我们是，并将继续会是直言不讳的批评家。正如我稍后做出的解释，这些债券经常被包装成最具欺诈性的形式，给投资者带来致命的灾难性后果。在我们着手这个问题之前，让我们穿越回到《圣经》中亚当（夏娃）的时代，那是个苹果还没有被咬的纯真时代。
如果你的年龄和我差不多，你会有机会在二战期间买下第一只零息债券，它就是著名的美国e系列储蓄债券，它是迄今以来销售最为广泛的债券。（战后，整个美国，每两个家庭中就有一个持有这种债券。）当然，没有人将e系列债券称为零息债券，实际上，我怀疑这个术语当时还没有被发明出来。但是，这个e系列债券事实上的确就是零息债券。
这个债券以票面值18.75美元的低价发售，美国政府承诺十年之后以25美元兑付。这实际给了购买者年化2.9%的回报。这在当时是很有吸引力的。2.9%的利率高于当时的政府其他债券利息水平，而且持有者不必承担市场波动的风险，因为，他可以在任何时候以微小的利息损失为代价，将其持有的债券变现。
第二种零息国债是过去十年出现的，既有益，又有用。普通债券存在一个问题，那就是即便它支付一定的利息，比如说10%，债券持有人在债券存续的整体期间，也未必可以实现10%的复利回报。因为为了实现这个复利10%的目标，他必须每半年将收到的票息进行再投资，而这个再投资也必须取得10%的回报。
如果当前的利率，比方说是6%或7%，那么当债券持有人每半年收到利息，进行再投资，到债券到期前日的这一段时间，就无法实现广告上宣传的10%利率。对于退休基金或其他负有长期债务的其他投资者而言，这类“再投资风险”是很严重的问题。
储蓄债券，除了仅向个人发售和面值较小之外，或许已经解决了这个问题。大型买家所需要的是大量这样的“储蓄债券等价物”。
这时，一些聪明的、足智多谋的投资银行家可以派上用场了（我很高兴地说，领头的是所罗门兄弟公司）。他们创造了一种投资工具，将每半年支付一次的息票，从标准的政府债上剥离出来。一旦这种分离完成，每一张息票都具有一个重要的特点——它代表了在未来某个时点上的一笔利息收入。例如，如果你从2010年到期的美国国债中，剥离出来40张半年期息票，你就相当于有了40张零息债券，期限分别从半年到20年，它们中的每一张都可以与其他拥有同样到期日的债券捆绑在一起，并上市流通。
如果当前的利率，比方说是10%，那么，六个月到期的这种息票，债券市场价格就会是其到期价值的95.24%；20年到期的息票，债券市场价格会是到期价值的14.20%。购买任何到期期限债券的投资者在其持有期间，都可以保证获得10%的年复合回报率。
这种政府债券剥离出来的息票债券近年来大规模流行，它的投资者从退休基金到个人退休账户都有，被认为是高评级零息债券，很好地满足了市场需求。
但正如华尔街上经常发生的情景一样，智者开头，愚者结尾，不管什么好东西到最后都会变质。在过去几年里，零息债券（以及它们的孪生兄弟——付券债券，即pik债券，这种债券每半年以支付额外债券的方式，替代支付现金利息）大量发行，而且这些发行人永远都是垃圾信用级别。对于这些发行人而言，零息债券（或pik债券）有一个非常特别的好处：因为原本就是“零息”，所以根本谈不上到期无法偿还的违约。的确，如果当初那些欠发达国家（ldc）的政府在（20世纪）70年代只是发行零息债券，没有发行其他类型的债务，它们现在作为债务人的信用记录应该是完美无瑕的。
零息债券的付息方式形成了这样一条原则：如果你郑重承诺在很长一段时间分文不付，那么在很长一段时间你就不会违约。这条原则在理财顾问式的推销人员和投资银行家为那些摇摆不定的生意进行融资时，能派上用场。但这种融资形式用了很长一段时间才被借款方接受。一些年前，当杠杆收购大行其道的时候，收购方会在一定程度保守估计的基础上进行融资。这种保守的估计就是，只要被收购方的自由现金流（即运营利润加上摊销、折旧，减去正常的资本开支）足以覆盖利息以及适度的债务削减。
但是，随着市场做市商肾上腺激素的大量分泌，杠杆收购行为开始陷入疯狂，大量企业开始被以很高的价格收购，以至于所有的现金流都被用于偿付利息，根本没钱用来减低负债。结果，债务借款的本金偿还问题，就像电影《飘》中的女主人公郝思嘉的著名台词“我们明天再考虑吧”一样。不考虑债务的偿还，这甚至令借贷双方都习以为常，这其中的借出方就是最初垃圾债券的购买方。
关键词：零息债券
至此，债务已经陷入无限再融资、以新还旧的游戏，没人考虑如何偿还的问题。这种变化令人想起卡通片《纽约人》中的场景，一个连连致谢的借款人站起来，握着银行贷款部经理的手，动情地说：“我真不知道如何才能还你们的钱。”
很快，借款人发现，即便以新的、宽松的标准来衡量，也难以忍受约束，无法达到发行新债的目的。为了诱惑借出方参与更加愚蠢的交易，他们发明了一个令人憎恶的概念——ebdit，即扣除折旧、利息和税项之前的盈利。他们用这个作为指标，测试一家公司偿还利息的能力。用这种低配的标准，借款人忽视了理论上作为费用发生的折旧——折旧虽然不要求当期的现金支出，但却是一种真实的费用。